新興市場國家緊急加息幕后:高通脹與資本外流夾擊 “縮減恐慌”再現

  “目前華爾街市場普遍預期,到二季度末,尼日利亞、阿根廷、馬來西亞、泰國等新興市場國家都可能參與進來,緊急加息陣營進一步擴容。”

  “沒有一個新興市場國家愿在尚未擺脫疫情沖擊的情況下,提前扣動加息扳機。”一位華爾街對沖基金經理感慨說。

  3月中旬以來,越來越多新興市場國家卻不得不加入緊急加息的陣營。僅在3月17-19日,巴西、土耳其、俄羅斯三大新興市場國家央行分別相繼緊急加息75個基點、200個基點與25個基點。

  “目前華爾街市場普遍預期,到二季度末,尼日利亞、阿根廷、印度、馬來西亞、泰國等新興市場國家都可能參與進來,緊急加息陣營進一步擴容。”Barings新興市場公司負責人Omotunde Lawal直言。

  這背后,是高通脹壓力與資本外流隱患,迫使新興市場國家選擇與西方國家截然不同的貨幣政策。

  據聯合國糧農組織表示,2021年2月,糧價指數已實現9連漲,達到116,較2020年同期上漲26.5%,創下2014年7月以來最高。與此對應的是,在糧價持續上漲的沖擊下,今年2月巴西與俄羅斯的CPI同比漲幅超過5%,土耳其CPI同比更是超過15%。

  與此同時,資本外流壓力正隨著美債收益率持續飆漲“與日俱增”。國際金融協會發布的每日跨境資金流動報告顯示,3月份第一周,新興市場國家出現了過去半年以來的首次單日資金流出,每日資金流出約2.9億美元。華爾街金融機構普遍預期,若10年期美債收益率上漲突破2.5%,將觸發逾千億美元QE資金撤離新興市場重返歐美市場,勢必給某些新興市場國家金融市場帶來劇烈動蕩。

  亞洲開發銀行行長淺川雅嗣(Masatsugu Asakawa)近日警告稱,為了應對疫情帶來的負面沖擊,亞洲國家在疫情期間發行大量美元債,若美債收益率進一步上漲,可能增加資本外逃風險,導致當地貨幣大跌,并增加債務違約風險。

  “過去的經驗表明,只要美國收益率走高,新興市場和發展中國家的資本市場就會受到重大沖擊。我們非常擔心債務累積相關的潛在風險。”淺川雅嗣坦言。

  “這也讓我們仿佛回到2013年縮減恐慌時期。”前述華爾街對沖基金經理坦言。

  誰在迫使新興市場國家緊急加息

  “幾個月前,多數新興市場國家央行未必會想到,自己竟然比美聯儲更早扣動加息扳機。”前述華爾街對沖基金經理向記者直言。

  然而,面對高通脹壓力與資本外流風險加劇,他們只能選擇與美聯儲、歐洲央行延續寬松貨幣政策“背道而馳”。

  數據顯示,糧食價格飆漲不但導致不少新興市場國家正遭遇低增長高通脹的窘境,還影響著社會穩定。

  巴西國家地理統計局公布的數據顯示,巴西去年1至11月間市場上食物價格上漲了16%,其中巴西人的主食——大米和黑豆的價格分別上漲了70%和40%。

  阿根廷今年前兩個月的通貨膨脹率均達到8%。特別是食品價格漲幅驚人。與去年下半年相比,當前阿根廷水果的平均價格增長228%,土豆價格增長114%,肉類平均價格增長103%,蔬菜類價格增長88%······

  自去年疫情暴發以來,不少新興市場國家央行對糧食供應下降與通脹壓力升溫早有預期,但糧食價格漲幅如此大,著實出乎他們的意料。究其原因,一是他們低估了疫情對整個全球糧食貿易與供應鏈恢復的沖擊,不少國家為了確保本國糧食需求而削減糧食出口額,導致不少國家糧食庫存偏緊;二是他們低估了歐美極度寬松貨幣政策帶來的資金泛濫,所引發的狂熱通脹交易潮。

  “尤其是后者,被視為近期全球糧價飆漲的最大幕后推手。”Omotunde Lawal指出。

  高盛經濟學家Alberto Ramos坦言:“不幸的是,對高通脹壓力做出反應的新興市場國家,恰恰是最脆弱的經濟體,比如巴西等。”

  記者多方了解到,這些新興市場國家也知道加息不利于經濟復蘇,但不得不扣動加息扳機的另一個原因,是他們必須對資本外流引發金融市場系統性風險的爆發未雨綢繆。

  早在2013年,新興市場國家經濟曾遭遇過類似的慘痛教訓。當時美聯儲基于經濟復蘇突然收緊QE規模,導致美債收益率大幅回升,觸發土耳其、巴西、南非、印度、印度尼西亞等新興市場國家遭遇不小的資本流出壓力,盡管這些國家迅速采取緊急加息行動,但資本流出依然給他們經濟復蘇構成不小的負面沖擊。如今,面對歷史再度重演,這些新興市場央行與其“被動挨打”,不如早早加息“未雨綢繆”。

  這也被不少對沖基金稱為“縮減恐慌”。

  香港金融管理局總裁余偉文坦言,美聯儲貨幣政策一旦轉向,可能會觸發全球資金流向逆轉,從而成為沖擊市場的“黑天鵝”或“灰犀牛”,因此亞洲國家央行應未雨綢繆。

  “現在還是風平浪靜的時候,各國央行應該儲備子彈,維持充足的財政儲備,保持經濟、財政政策的紀律性,保證銀行體系的資本、流動性緩沖。”他指出。

  然而,巴西、俄羅斯、土耳其等國所選擇緊急加息應對舉措能否有效遏制資本外流加劇風險,仍是未知數。

  多位華爾街對沖基金經理直言,只要美債收益率持續飆漲,新興市場國家資本外流將是大勢所趨,絕非加息舉措可以遏制。何況,緊急加息舉措還是一把雙刃劍,它導致新興市場國家財政刺激操作空間受到“制約”,導致經濟復蘇前景進一步走低,可能會加速資本外流。

  “現在華爾街對沖基金都盯著美元指數,一旦美債收益率飆漲驅動美元指數大幅回升,令新興市場貨幣匯率大幅下跌,資本流出壓力勢必雪上加霜,吸引對沖基金更有底氣沽空新興市場貨幣、股票,押注他們爆發金融市場系統性風險。” Peter Tchir直言。

  在Omotunde Lawal看來,此次新興市場國家緊急加息舉措之所以面臨收效不高窘境,一個重要原因是當前市場環境與以往存在著較大差異。此前新興市場國家選擇緊急加息,主要目的是鞏固新興市場債券與美債之間的利差優勢,從而吸引資本留守;此次全球資本急于撤離新興市場國家,主要目的是盡早應對歐美股市劇烈波動所帶來的投資組合保證金缺口,以及去杠桿化,因此加息對他們的吸引力相應減弱。

  此外,不少華爾街對沖基金發現眾多新興市場國家為了確保本國貨幣匯率穩定,正在大舉拋售美債籌資以干預匯市,此舉進一步推動美債收益率持續飆漲,加速資本外流趨勢,反而“作繭自縛”。

  加息利弊爭議“升級”

  值得注意的是,緊急加息舉措尚未有效遏制資本外流與通脹壓力,卻引發某些新興市場國家“內斗”。

  3月18日晚,土耳其央行決定將關鍵利率上調200個基點至19%。理由是通脹上行風險加大,迫使土耳其央行必須提前實施強有力的緊縮政策,且將在較長時期內果斷維持緊縮政策。

  但是,土耳其央行行長沒想到,加息舉措換來了“自己的失業”。

  在土耳其央行決定加息后,土耳其政府迅速做出反應——更換央行行長,理由是高利率不利于國家經濟發展,此舉導致土耳其里拉一度大跌逾17%。土耳其股市連續兩天大跌觸發熔斷。

  “這背后,是部分新興市場國家政府與本國央行圍繞緊急加息的矛盾開始徹底爆發。” Bluebay Asset Management新興市場策略師Timothy Ash指出。畢竟,兩者對貨幣政策的訴求截然不同——前者更希望在本國經濟尚未擺脫疫情沖擊前,央行能延續相對寬松的貨幣政策以刺激經濟復蘇;后者面對高通脹壓力與資本外流風險加劇,不得不提前防范金融市場系統性風險爆發,只能選擇緊急加息——犧牲經濟復蘇前景以換取金融市場安全。

  “到底孰對孰錯,現在還不好下結論。”他坦言。但是,越來越多華爾街對沖基金正在密切關注緊急加息所帶來的一系列負面沖擊。比如加息正令巴西、俄羅斯、土耳其等國家債務本息兌付壓力加重,遭遇外債違約的幾率正在悄然升溫。

  數據顯示,隨著去年新興市場國家加大財政刺激措施應對疫情沖擊,它們未償還債務總額已飆漲至國內生產總值(GDP)總和的250%,其中土耳其等新興市場國家增幅最大。如今這些國家選擇大幅加息,勢必加重他們的債務利息償付壓力,財政開支也進一步捉襟見肘,外債兌付違約風波可能一觸即發。

  凱投宏觀(Capital Economics)新興市場經濟學家William Jackson表示,美債收益率持續飆漲可能會導致外債壓力較高的新興市場國家遭遇巨大風險,比如土耳其、肯尼亞、突尼斯等。因為加息舉措正驅動這些國家以本國貨幣計價的主權債券收益率隨之上升,尤其對拉美新興市場國家的傷害最大。

  然而,面對美債收益率持續飆漲與通脹壓力日益高企,新興市場國家只能繼續“押注”加息舉措解決一切“煩惱”。在經歷3月中旬經濟加息后,巴西央行預計下次貨幣政策會議還將加息75個基點,俄羅斯央行則表示可能在未來某次會議上加息。

  “顯然,這些新興市場國家央行發現自己手里能應對資本外流、穩定本國貨幣匯率、遏制通脹上升的貨幣政策工具實在太少了。”Omotunde Lawal分析說。此前,一些經濟學者建議新興市場國家央行推出托賓稅等短期資本管制措施遏制資本外流,后者則擔心此舉會給未來資本流入構成負面影響,不愿“因小失大”。

  在他看來,這背后的深層次原因,是為了應對疫情沖擊,這些新興市場國家央行已將貨幣政策操作空間發揮到極致,導致整個貨幣政策缺乏彈性與回旋空間。如今在資本外流與高通脹壓力雙重夾擊下,只能依靠加息“背書一戰”,不但可能遭遇本國政府的“反對”,提前導致金融市場劇烈動蕩,還可能將自己拖入投機資本伺機大舉沽空的“旋渦”。

  2013年縮減恐慌緣何再現

  越來越多新興市場國家被迫緊急加息,令華爾街對沖基金們感到2013年縮減恐慌狀況正在悄然重演。

  只是這次“縮減恐慌”狀況爆發的始作俑者,不是美聯儲,而是華爾街金融機構持續拋售美債潮涌,引發美債收益率持續飆漲。

  這背后,是拜登政府持續推出大規模財政刺激計劃激發美國經濟強勁復蘇前景升溫,加之美聯儲對美債收益率飆漲的“不作為”,華爾街投資機構對拋售美債押注美債收益率上升獲利,變得更加有恃無恐。

  隨著美債收益率持續飆升,越來越多對沖基金正積極圍繞“縮減恐慌”再度來臨,開展各類沽空套利投資布局。

  記者多方了解到,目前對沖基金的沽空套利策略分成兩步走,第一步是先沽空存在較高緊急加息預期的新興市場國家債券,因為加息舉措勢必導致這些債券價格走低與收益率升高;第二步是當他們發現加息舉措無力阻止這些新興市場國家資本外流與高通脹壓力,且經濟復蘇前景因加息變得黯淡,就會動用更高資金杠桿大舉沽空這些國家的貨幣與股票,押注股債匯“三殺”與金融市場風險的系統性爆發獲取收益最大化。

  “不少對沖基金已將這類沽空策略列入今年博取超額回報的重要路徑。”多位華爾街對沖基金經理向記者透露。因為他們發現,過去20多年,只要美債收益率飆漲導致資本外流加劇,土耳其、阿根廷等外債負擔偏高、經濟容易受到重創的國家即便大幅加息,也難逃股債匯“三殺”的窘境,究其原因,是這些國家過度依賴美元外債流入發展經濟,當美國為了確保自身經濟發展啟動大規模財政刺激計劃(或遏制經濟過熱而收緊貨幣政策)觸發美債收益率飆漲時,他們的經濟基本面勢必因資本流失而變得極其疲軟,金融市場穩定性隨之極其脆弱,對沖基金只需“一攻即破”。

  這背后,是新興市場國家正持續承受著美元霸權所帶來的經濟劇烈波動風險——每當這些國家陷入經濟困境與外債無法兌付時,國際金融組織在給予資金援助同時,要求他們收緊財政開支且必須用美元償還債務,迫使這些新興市場國家更加依賴美元外債流入還本付息與發展經濟。

  當美元資金因美債收益率飆漲等因素再度撤離,他們又會周而復始地陷入經濟困境與向國際金融組織尋求美元救助,令整個國家經濟命脈逐步陷入美元霸權的“掌控”。

  Timothy Ash直言,這無形間凸顯后疫情時代各國貨幣政策與財政政策相互協同的緊迫性。若美國出臺確保自身利益最大化的貨幣政策與財政措施,無形間“左右”全球資本流動趨勢,勢必給眾多新興市場國家帶來嚴峻的資本外流與經濟動蕩風險。但是,如何讓美國財政與貨幣政策兼顧其他國家經濟發展和金融市場穩定,又是一大難題。

  “與此同時,新興市場國家也需思考如何擺脫美元霸權的掣肘。”他強調說。這一方面需要新興市場國家變革債務償還方式,比如將美元償還改成SDR(特別提款權)償付,從而降低新興市場國家經濟對美元的依賴;另一方面則要求他們加大與其他國家的經貿往來和多貨幣跨境貿易投資結算,從而降低美元大進大出對本國經濟的沖擊。不過,此舉同樣知易行難,因為美國會采取其他手段“迫使”新興市場國家繼續依賴美元外債流入以維持金融市場穩定與發展經濟,從而間接掌握它們的經濟命脈。

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